Le cauchemar de l’inflation allemande

“Ceux qui s’en sortaient le mieux, c’était la petite minorité qui avait eu la présence d’esprit d’échanger ses marks en devises étrangères ou bien en or, très tôt, avant que les lois ne rendent cela très difficile et avant que le mark ne perde trop de sa valeur ».

 
Introduction

Si on peut tirer une leçon de l’Histoire, c’est que l’on ne peut pas faire confiance au gouvernement pour gérer la monnaie. Quand une devise n’est plus convertible en or, sa valeur dépend complètement du jugement et de la conscience des politiciens. (C’est le cas dans ce pays aujourd’hui).

Dans le cas d’une crise économique ou d’une guerre en particulier, la pression en faveur de l’inflation devient écrasante. Toute autre alternative semble politiquement désastreuse. Que l’on se rappelle les empereurs romains dépréciant continuellement leur monnaie, le gouvernement révolutionnaire imprimant un flot d’assignats, John Law inondant la France d’une monnaie dévaluée ou le Congrès Continental émettant de la monnaie jusqu’à ce qu’elle n’ait littéralement plus la valeur d’un « Continental » [ndlr : monnaie ayant cours sous la révolution américaine], l’histoire est la même. Un gouvernement faisant face à des difficultés financières trouve que la voie la plus aisée est de recourir à l’émission croissante de monnaie jusqu’à ce que cette dernière perde complètement sa valeur. Le processus entier est accompagné d’une montagne d’explications, de propagande et de nouvelles réglementations qui permettent de cacher la véritable situation à une majorité de gens, jusqu’à ce que ceux-ci aient perdu l’essentiel de leur épargne. Pendant la première guerre mondiale, l’Allemagne, comme les autres gouvernements, emprunta lourdement pour financer les coûts de la guerre. Cela conduisit à une inflation mais pas beaucoup plus importante que celle des Etats-Unis au même moment. Après la guerre, il y eut une période de stabilité mais ensuite, l’inflation reprit. En 1923, l’inflation la plus sauvage de l’histoire fit rage. Souvent les prix doublaient en l’espace de quelques heures. Une course effrénée avait lieu pour acheter des biens et se débarrasser de la monnaie. A la fin de 1923, il fallait 200 milliards de Marks pour acheter un simple pain.

Des millions d’Allemands travailleurs et économes virent que leurs économies d’une vie entière ne suffiraient pas à l’achat d’un timbre. Ils étaient sans le sou. Comment cela a-t-il pu arriver à une nation hautement civilisée, dirigée par des leaders intelligents et élus démocratiquement ? Qu’était-il arrivé aux entreprises, aux salaires et à l’emploi ? Comment certaines personnes purent-elles sauver leur capital et certains spéculateurs accumuler des fortunes ?

Les années 1914-1921

Quand la guerre fut déclarée le 31 juillet 1914, la Reichsbank (Banque Centrale Allemande) suspendit la convertibilité en or de ses billets. Après cela, il n’exista plus aucune limite quant à la quantité de billets qu’elle pouvait imprimer. Le gouvernement ne voulait pas mécontenter le peuple avec de lourdes taxes. A la place, il emprunta d’énormes montants d’argent qui seraient remboursés par l’ennemi une fois que l’Allemagne aurait gagné la guerre. Une grande partie de l’argent emprunté avait été escompté et monétisé par la Reichsbank. Comme nous le verrons par la suite, cela revenait à émettre une monnaie directement issue des presses à billets.

A la fin de la guerre, la quantité de monnaie en circulation avait été multipliée par quatre. De ce point de vue, l’étendue de l’inflation était moindre que ce à quoi l’on aurait pu s’attendre. L’indice des prix à la consommation avait augmenté de 140% en décembre 1918. Cela était équivalent à l’inflation pendant la même période en Angleterre et un peu plus qu’aux Etats-Unis mais moins qu’en France. En revanche, la dette flottante était passée de 3 milliards à 55 milliards de Marks !

Pourquoi l’inflation était-elle maitrisée? Pour la même raison que celle qui maintint le rythme de départ de l’inflation bas aux Etats-Unis pendant la seconde guerre mondiale. Les biens de première nécessité étaient rationnés et les biens de luxe peu disponibles. Des millions d’hommes étaient au front et pas sur le marché à acheter des biens. Les civils travaillaient dur et avaient peu de loisirs pour dépenser. Les gens faisaient des économies par rapport au temps de paix et dans certains cas pour contourner les impôts. Mais la matière nécessaire pour une inflation future s’accumulait sous forme de larges quantités de monnaie thésaurisées.

Les lourdes réparations imposées à l’Allemagne conduisirent le Mark à se déprécier par rapport aux autres monnaies étrangères. Les nouveaux dirigeants socialistes avaient également promis au peuple tous types de bontés : augmentation de salaires, réduction du temps de travail, expansion du système éducatif et nouveaux bénéfices sociaux. Tout cela signifiait une vaste augmentation de la demande conjuguée à des capacités de production limitées.

Toutes ces raisons firent que l’inflation reprit une fois la paix revenue jusqu’à ce qu’en février 1920 le niveau de prix atteigne cinq fois le niveau de prix à la date de l’armistice. Pourtant, pendant ce laps de temps, la quantité de monnaie en circulation n’avait fait que doubler. Les prix augmentaient bien plus vite que le rythme auquel la monnaie était imprimée. De ce fait, raisonnaient les dirigeants, l’inflation ne pouvait pas être imputée au gouvernement. En fait, comme nous le verrons plus loin, un mouvement de pendule entamant la confiance peut jouer un rôle important sur la tendance des prix à court terme. La confiance dans le Mark avait faibli. Dans le même temps, en conséquence, des milliards de Marks thésaurisés sortaient de leurs cachettes et entraient sur le marché. Le combustible accumulé se consumait.

En février 1920, cet épisode inflationniste était terminé. Les quinze mois suivants, l’index des prix était stable. Le Mark avait véritablement gagné en valeur en comparaison des autres devises étrangères, de sorte que les prix de certains biens importés étaient tombés de 50%. Ceci était une occasion en or pour établir une monnaie stable. Cependant, pendant ces 15 mois, le gouvernement continua à émettre de la monnaie nouvelle. La monnaie en circulation avait augmenté de 50% et la dette flottante de la Reichsbank de 100%, procurant du combustible pour une nouvelle éruption.

En mai 1921, l’inflation des prix reprit et en juillet 1922 les prix avaient augmenté de 700%. La Reichsbank continuait d’imprimer de la monnaie nouvelle, bien qu’à un rythme plus lent que celui de l’augmentation des prix. En fait,  pendant toute cette période,  l’émission de la monnaie avait lieu à un rythme lent et régulier tandis que l’indice des prix se mouvait par grands bonds entrecoupés de périodes de stabilité.

Après juillet 1922 la phase d’hyperinflation commença. Toute confiance en la monnaie disparut et l’index des prix à la consommation augmenta de plus en plus vite pendant quinze mois, dépassant le rythme de la planche à billets qui ne pouvait pas maintenir son rythme d’impression aussi rapide que celui de la dépréciation de la monnaie.

Wholesale Price Index
Indice des prix à la consommation

Les années 1922-23  -- Hyperinflation

De juin 1922 à Novembre 1923, l’hyperinflation fit rage. Le tableau ci-dessus nous en donne le résumé. Il semble que les directeurs de la Reichsbank pensaient que le problème de fonds sous-jacent était la dépréciation du Mark par rapport aux autres monnaies. Vers la fin de l’année 1922, ils ont essayé de soutenir le Mark en l’achetant sur les marchés étrangers. Or, comme ils continuaient d’imprimer la nouvelle monnaie à un rythme fébrile, leur tentative fut vaine. Ils réussirent seulement à acheter des Marks sans valeur en échange d’or et de devises.

Tout espoir de contrecarrer l’effondrement du Mark s’évanouit lorsqu’en janvier 1923, les Français —allégeant des violations du traité de paix— occupèrent la région industrielle clef de l’Allemagne, la Ruhr. L’Allemagne subventionnait les sociétés occupées et finançait un programme onéreux de « résistance passive ». Des nouveaux milliards de Marks étaient imprimés pour financer ces nouveaux coûts importants. A la fin de 1923, 300 usines de fabrication de papier tournaient à plein régime et 150 imprimeries avaient 2000 presses tournant jour et nuit pour imprimer de la monnaie.

Sous l’impulsion forcée de l’inflation, les entreprises opéraient maintenant à un rythme fiévreux et le chômage avait disparu. Cependant, les salaires réels des ouvriers chutèrent tragiquement. Les syndicats obtenaient des augmentations fréquentes mais elles ne soutenaient pas le rythme. Les ouvriers —les domestiques, les ouvriers agricoles et divers groupes de cols blancs— se portaient particulièrement mal. Ils n’avaient pas de syndicats pour réclamer des augmentations en leur faveur et étaient souvent réduits à la disette. De nombreuses personnes portaient des signes visibles de malnutrition. Les ouvriers qualifiés, les écrivains, les artisans et les professionnels virent leurs salaires diminuer jusqu’à atteindre celui des ouvriers non-qualifiés ce qui signifiait souvent le strict minimum nécessaire pour subvenir aux besoins élémentaires.

Les hommes d’affaires commencèrent à abandonner leurs occupations légitimes pour spéculer sur les stocks et les biens. Des milliers de petits patrons tentaient de gagner leur vie en spéculant sur le tissu, les chaussures, la viande, le savon, les vêtements ou tout autre produit qu’ils pouvaient se procurer. Chaque dépréciation du Mark amenait une ruée sur les commerces. Les gens achetaient des chapeaux ou des pulls à la douzaine.

Vers le milieu de 1923, les ouvriers étaient payés jusqu’à trois fois par jour. Leurs épouses allaient à leur rencontre, prenaient l’argent et se dépêchaient d’aller dans des magasins l’échanger contre des biens. Cependant, à cette époque là, et de plus en plus souvent, les magasins étaient vides. Les commerçants ne pouvaient plus se procurer de biens suffisamment vite pour protéger leurs recettes. Les fermiers refusaient d’apporter leurs produits à la ville contre du papier sans valeur. Des émeutes dues à la famine se déclenchèrent. Des groupes d’ouvriers marchèrent sur la campagne pour déterrer des légumes et piller les fermes. Les entreprises commencèrent à fermer et, soudainement, le chômage explosa. L’économie était en train de s’effondrer.

Entre-temps, ceux de la classe moyenne qui dépendaient de revenus fixes de toute sorte, se trouvèrent sans ressources. Ils vendirent leurs meubles, vêtements, bijoux et œuvres d’art pour se procurer à manger. Les petites échoppes se remplirent de marchandises de cette sorte. Les hôpitaux, les sociétés d’art et de littératures, les institutions charitables et religieuses fermèrent tandis que leurs fonds disparaissaient.

Puis, par un simple effort de volonté, le gouvernement entra en jeu et stabilisa la monnaie du jour au lendemain.

Pendant tout le “miracle du Rentenmark” la dépréciation avait été contenue, les affaires se ranimèrent et la bamboula inflationniste s’acheva, avec cependant, comme nous allons le voir, encore un vilain reste à venir.

Des millions d’Allemands appartenant à la classe moyenne –normalement l’assise d’une république- étaient ruinés par l’inflation. Ils devinrent réceptifs à une propagande enragée de l’extrême droite et formèrent un sol fertile pour Hitler. Les ouvriers qui avaient souffert de l’inflation se tournèrent en grand nombre vers les communistes. Les plus grands bénéficiaires de cette énorme redistribution des richesses furent les dirigeants industriels féodaux qui ne faisaient pas confiance à la démocratie et se trouvèrent prêts à négocier avec Hitler, pensant qu’ils pourraient le contrôler. Les partis démocratiques et les syndicats avaient perdu leur capital et étaient affaiblis. Le parti libéral démocratique était discrédité.

Qu’est-ce qui a cause l’inflation?

Notre thèse est simple: l’inflation a été causée par le gouvernement qui avait émis une énorme vague de monnaie nouvelle et fait grimper les prix. Ensuite, tandis que l’inflation gagnait en ampleur, les événements semblaient exiger d’imprimer encore et toujours plus de papier monnaie. Stopper le processus aurait demandé du courage politique mais celui-ci faisait défaut. Comme d’habitude, les faits véritables étaient dissimulés derrière des montagnes d’excuses, d’explications et de propagande blâmant tout un chacun sauf le véritable coupable.

Tout d’abord, il serait faux de penser que tout le monde était opposé à l’inflation. Beaucoup de dirigeants de grandes entreprises l’acceptèrent volontiers. Elle effaçait leur dette. Ils savaient comment se protéger et même comment en tirer profit, en spéculant sur les devises, en échangeant la monnaie contre des biens et des usines, en empruntant de l’argent à la banque et en l’utilisant pour acheter des stocks bon marché et des entreprises concurrentes. Leurs coûts salariaux, en valeur réelle, diminuait et gonflait leurs profits. Pourtant de nombreux ouvriers pensaient également en bénéficier, tout au moins dans les débuts de l’inflation. Leurs salaires augmentaient et ils mirent un certain temps à se rendre compte que les prix augmentaient encore plus vite et qu’ils accusaient en fait une réduction de leurs revenus réels.

Une masse de spéculateurs vit le jour qui négociait des biens et des devises et qui avait un intérêt direct dans des inflations continues. Et le gouvernement ne pouvait s’empêcher de réaliser que l’inflation allégeait son fardeau de dettes et l’aidait à vaincre ses problèmes financiers.

Par dessus tout, le fait que l’inflation était en fait le résultat des réparations imposées par le traité de paix devint un article de foi tant chez les leaders politiques que chez les citoyens ordinaires. Cela voulait dire, c’est ce qu’on avançait alors, que l’Allemagne était dépouillée de son or, de ses devises et de sa richesse ; et donc qu’elle allait faire faillite.

Les dirigeants allemands pensaient que l’effondrement du Mark prouvait qu’il était bien impossible pour l’Allemagne de payer les réparations qui étaient exigées d’elle. La stabilisation du Mark leur aurait ôté cette « preuve ». En particulier après l’occupation de la Ruhr en Janvier 1923 par la France, la destruction du Mark fut perçue comme un coup contre l’occupant haï – la seule réponse patriotique possible pour l’Allemagne désarmée.

Finalement, l’inflation sembla apporter la prospérité. En 1921, alors que le reste du monde semblait s’enliser dans une sévère dépression, les indices de production crurent significativement en Allemagne. A la fin de 1921, le Mark se stabilisa temporairement et l’activité s’affaiblit promptement. Au début de 1922, le Mark dérapait de nouveau et les entreprises furent ranimées immédiatement. Les gens achetaient des biens aussi vite qu’ils obtenaient de l’argent ; les sociétés se dépêchaient d’investir et de transformer leurs revenus en actifs immobiles. L’Allemagne était enviée pour sa « prospérité » par de nombreux étrangers. [Cela ne vous rappelle-t-il pas les Etats Unis modernes, avec des gens achetant des actions plutôt que des biens ?]

Le mécanisme de l’inflation est simple. Le gouvernement émet des promesses papier de paiement et la Reichsbank émet des billets garantis sur ces promesses. Quand un gouvernement dépense plus d’argent qu’il n’a de revenus, il doit emprunter. S’il se contente d’emprunter auprès de ses propres citoyens à qui il vend des obligations, l’inflation n’est pas indispensable. La monnaie -au lieu d’être dépensée ou investie par le citoyen- est empruntée et dépensée par le gouvernement mais le montant total de monnaie en circulation n’est pas augmenté.

Quand le gouvernement a besoin de davantage d’argent que son propre peuple n’est prêt ou en mesure de lui prêter, il doit monétiser sa dette. C’est ce qui se passe dans ce pays si le gouvernement creuse un gros déficit. La Réserve Fédérale, notre banque centrale, « achète » autant d’obligations que nécessaire pour stabiliser le marché. Elle émet des billets sur la garantie créée par ces obligations. En dépit de la façade d’un gouvernement soi-disant « empruntant » de l’argent, le résultat net est une création monétaire par la planche à billets. (En fait, la monnaie est crée sous la forme de nouveau compte de dépôts –de la monnaie scripturale— mais le résultat est exactement le même que si des billets étaient imprimés).

C’est ce qui s’est passé en Allemagne. Le gouvernement a émis des billets qui ont été promptement escomptés par la Reichsbank, c’est à dire que la Banque a émis de la monnaie garantie par des « obligations » sur ces billets sans valeurs. Pour compléter ce méfait, la banque a omis d’augmenter son taux d’intérêt de manière suffisante. Les hommes d’affaires trouvaient très profitable d’emprunter de la monnaie d’une banque, d’acheter des biens, des actions et des sociétés. Leur dette était ensuite rapidement effacée grâce à l’inflation et les hommes d’affaires restaient en possession des biens tangibles qu’ils avaient acquis. Le résultat net fut une « inflation privée » colossale causée par une expansion rapide du crédit. Même l’échange avec l’étranger était financé par de l’argent emprunté de sorte que la Reichsbank finançait en fait la spéculation contre sa propre monnaie. Pourtant la banque refusait d’augmenter les taux d’intérêts, argumentant que cela ne ferait qu’augmenter le coût du commerce et qu’ainsi elle ferait augmenter l’inflation !

Le système d’imposition s’effondra aussi. Les hommes d’affaires virent qu’en repoussant le paiement de leurs impôts, la dépréciation du Mark éliminait pratiquement leur véritable valeur. Mais le gouvernement, sans revenus adéquats, se sentait forcé de recourir de plus en plus à la création monétaire. En Octobre 1923, 1% des revenus du gouvernement provenaient de ses revenus et 99% de la création de nouvelle monnaie.

Mais la force principale qui donnait à l’inflation son impulsion fut la diminution constante de la véritable valeur de la monnaie en circulation. Ceci a été observé dans toutes les inflations du passé et il est vital de comprendre ce mécanisme si l’on veut faire face à l’inflation. Pendant la guerre, comme nous l’avons vu, l’inflation des prix était en retard par rapport au rythme auquel la monnaie était émise. Mais maintenant, comme les gens perdaient confiance, les prix commençaient à augmenter bien plus vite que le gouvernement ne pouvait créer de la monnaie. Ainsi la quantité totale de monnaie en circulation chuta dramatiquement mesurée en termes de pouvoir d’achat véritable. Un économiste affirma qu’ « en comparaison des besoins, il y avait moins de monnaie en circulation en Allemagne actuellement qu’avant la guerre. Cette affirmation peut causer la surprise, mais elle est correcte. La circulation est maintenant de 15 à 20 fois celle d’avant guerre, tandis que les prix ont augmenté de 40 à 50 fois. » En fait, la quantité totale de monnaie calculée en valeur or était tombée de 7428 millions de Marks en janvier 1920 à seulement 168 millions en juillet 1923.

En dépit de la prolifération des milliards de millions de Marks, le citoyen moyen trouvait de plus difficile en plus difficile d’obtenir suffisamment d’argent pour acheter les produits de première nécessité. Les banques, sans monnaie suffisante, ne pouvaient plus honorer le paiement des chèques. Les hommes d’affaires avaient des difficultés pour acheter du matériel et payer les salaires. Le gouvernement faisait face au même problème. Il semblait qu’il n’y eut pas beaucoup d’argent disponible, en fait, pas suffisamment du tout. La clameur en faveur de davantage d’argent grondait de toutes parts. Il semblait qu’un arrêt des planches à billets conduirait les entreprises à s’arrêter et jetterait des millions d’ouvriers à la rue. Le gouvernement lui-même serait incapable de poursuivre. Chevauchant un tigre, il n’osait pas descendre. Le 25 octobre 1923, la Reichsbank nota que ce jour-là elle avait émis 120 millions de milliards de Marks. Malheureusement, la demande du jour avait était de 100 000 millions de milliards. Elle annonça cependant qu’elle augmenterait la production et que l’émission journalière serait bientôt de 500 millions de milliards !

Une fois la confiance en la monnaie perdue tout le monde cherche à s’en débarrasser. Comme Lord Keynes l’a souligné, cela accélère fortement la circulation et donc les prix augmentent plus vite que le gouvernement ne peut imprimer cette monnaie. Marshall, en étudiant ce processus, conclut que « la valeur totale d’une monnaie-papier non convertible ne peut être accrue en augmentant sa quantité ; toute augmentation de la quantité qui semble se répéter va faire diminuer la valeur de chaque unité dans une proportion plus grande que l’augmentation de la quantité. »

Habituellement, cependant, les gouvernements accusent toute chose et tout le monde, excepté eux-mêmes, d’être à l’origine de l’inflation. Quand l’inflation est en décalage par rapport à l’émission de billets, comme c’était le cas durant la guerre, ils disent que cela prouve que l’émission de monnaie ne représente pas un risque très élevé. Plus tard, quand la confiance s’évapore, les prix explosent au-delà des émissions d’argent et cela est de nouveau tenu pour la preuve que le gouvernement n’est pas le responsable— car il n’émet qu’avec réticence la monnaie devenue désespérément nécessaire en raison de prix croissants.

Nous conclurons cette discussion avec une citation tirée du livre du Dr. Milton Friedman, Dollars et déficits. Friedman remarque qu’après la Révolution russe, les bolchéviques introduisirent une nouvelle monnaie. Ils en imprimèrent d’énormes montants et bientôt elle devint presque sans valeur. Au même moment la monnaie tsariste ancienne circulait encore et maintint sa valeur en termes de biens. Elle s’appréciait énormément en termes de nouvelle monnaie. Pourquoi cela ? Parce que la monnaie n’était pas convertible. Personne ne s‘attendait à ce que le gouvernement tsariste ne revienne. Alors pourquoi cette monnaie tenait-elle le coup ? « Parce que », dit Friedman, « il n’y avait personne pour continuer à l’imprimer ».

Les effets de l’inflation sur les affaires

Tandis que l’inflation continuait, les gens se précipitaient pour acheter des biens et se débarrasser de la monnaie qui se dépréciait. Pour des raisons analogues, les hommes d’affaires se dépêchaient d’acheter des machines, de construire de nouvelles usines, d’acheter d’énormes stocks d’acier et d’autres matières premières. Ceux qui avaient accès au crédit, s’endettaient lourdement à cette fin et l’inflation effaçait leur dette. Il y avait une conversion énorme d’actifs circulants en actifs immobilisés. Les entreprises se développaient et le chômage avait virtuellement disparu jusque dans les derniers stades de l’inflation.

Les fermiers se débarrassèrent de leur argent en achetant des équipements lourds et plus tard, beaucoup d’entre eux se retrouvèrent devant des stocks énormes de machines inutiles. Les constructions navales furent élargies bien au-delà des besoins du marché. Les mines marginales furent ouvertes conduisant à une surproduction ultérieure. Mais tandis que les industries basiques prospéraient, il existait une sévère dépression dans les industries de biens de consommation telles que le textile, la viande, la bière, le sucre et le tabac. De nombreux ouvriers et les personnes ayant un revenu fixe perdirent leur pouvoir d’achat.

Un processus de concentration de l’industrie énorme avait lieu. Les grandes entreprises ou des groupements pouvaient plus facilement augmenter les prix, obtenir des matières premières et surtout des crédits bancaires. De plus, ils pouvaient émettre du « Notgeld » c’est à dire une monnaie d’urgence qui de plus en plus souvent venait remplacer le Mark papier en tant que moyen d’échange. Certains de ces nouveaux groupements industriels étaient rationnels et efficients mais nombre d’entre eux étaient seulement des groupements spéculatifs. Une nouvelle race de financiers vit le jour.

Les grands leaders industriels allemands – des hommes comme Krupp, Thyssen et Siemens— avaient développé de nouvelles idées de base en termes de technologie ou d’organisation. Mais à ce moment-là, les étoiles montantes, c’étaient les spéculateurs astucieux et les manipulateurs qui s’orientaient vers un négoce rapide et allaient de bons plans en bons plans et de sociétés en sociétés. Les gagnants étaient ceux qui anticipaient très tôt et correctement le cours des événements, qui s’endettaient jusqu’au cou et achetaient des biens, des actions et des compagnies à un prix intéressant. Les conglomérats virent le jour quarante ans avant l’âge d’or des conglomérats aux Etats-Unis. Le plus grand opérateur de cette époque probablement, Hugo Stinnes, avait formé un conglomérat géant incluant des sociétés actives dans le pétrole, le charbon, l’acier, les constructions navales, les constructions électriques, les assurances, les journaux et les hôtels. Il mourut en 1924 juste avant que son empire ne se disloque dans les courants froids de cette période de stabilisation. Bien des associations et conglomérats « champignons » étaient en fait des bulles spéculatives qui ne pouvaient survivre que tant qu’elles profitaient de l’inflation continue.

Sous le couvert de cette prospérité, il existait un gâchis et une inefficacité énormes. Beaucoup des usines créées par le capital nouveau étaient peu rentables ou inutiles. Les intermédiaires se multipliaient comme des sauterelles et plus de temps et d’énergie allaient à la spéculation et au travail administratif engendrés par les fluctuations monétaires incessantes, les nouvelles lois de finances et les conflits sociaux. La spéculation amena les banques à se multiplier ; il y avait  100 000 employés de banque en 1913 et plus de 375 000 en 1923. Le travail devint bien moins productif. Les ouvriers étaient pré-employés à résoudre leurs propres problèmes de négoce, d’augmentation des salaires et à demeurer au delà du niveau d’inflation. Avec des salaires papier augmentant rapidement et un niveau de chômage bas, ils étaient moins enclins à travailler dur. En dépit du boom en surface, la production nette réelle était moins grande que l’année précédente.

Les fluctuations erratiques des prix des coûts et des salaires rendaient l’allocation des ressources et la production rationnelle impossibles. De plus en plus, les hommes d’affaires devenaient des spéculateurs de biens et de devises. Cependant, peu d’entreprises faisaient faillite car leurs dettes étaient constamment allégées par l’inflation. Le nombre de faillites avait été de 815 par mois en 1913 et à la fin de 1923, il n’était plus que de 10 par mois.

Finalement cependant, dans les dernières phases de l’inflation, l’économie commença à s’effondrer. Les commerçants ne pouvaient plus acquérir de biens ou alors, n’en tiraient plus de profit. L’argent qu’ils recevaient se dépréciait trop vite. Les fermiers arrêtèrent de vendre leurs produits. De plus en plus de magasins étaient vides, et le chômage commença à faire rage.

Certains économistes ont argumenté que l’inflation a pu aider l’Allemagne en stimulant la construction d’usines de biens d’équipements et la rationalisation de l’industrie. Mais une bonne part de cet investissement n’avait aucune valeur en dehors du monde de rêves de l’inflation. La plupart des groupements se disloquèrent après la stabilisation. Dans l’ensemble, beaucoup d’énergie et de richesses ont été détruites dans des canaux peu productifs —la spéculation, la gestion administrative et les équipements peu profitables. Les actifs circulants de l’industrie étaient largement dissipés rendant ainsi le processus ultérieur éventuel de reconstruction économique et de rationalisation.

Stabilisation- le Miracle du Rentenmark

En Novembre 1923, une réforme monétaire fut entreprise. Une nouvelle banque, la Rentenbank fut créée pour émettre une nouvelle monnaie —le Rentenmark. Cette monnaie était échangeable contre des obligations supposément garanties par la terre et les entreprises industrielles. Un montant total de 2,4 milliards de Rentenmarks fut émis et chaque nouveau Rentenmark était évalué à 100 milliards de Marks papier anciens. A partir de ce moment, la dépréciation stoppa –les Rentenmarks maintinrent leur valeur et même l’ancienne monnaie papier se maintinrent de manière stable. L’inflation cessa.

Quel était le secret du “miracle du Rentenmark”? Après tout, la nouvelle monnaie n’était convertible en rien du tout. Sa couverture par des valeurs réelles immobilières constituait une pure fiction étant donné qu’il n’y avait aucun moyen par lequel cette propriété pouvait être saisie ou distribuée. De plus, nous voyons le gouvernement distribuant une vaste quantité de monnaie 2 400 milliards de milliards d’anciens marks. Comment cela ne devrait-il pas conduire à une nouvelle inflation ?

Pour comprendre cela, nous devons nous souvenir que la réelle valeur de la monnaie circulant à la fin de 1923 était faible –l’équivalent d’à peine 168 millions de gold marks d’avant  guerre. La dépréciation continue à ce moment-là était due au simple manque de confiance— à la croyance que la planche à billets continuerait à imprimer à l’infini. Mais en fait, il y avait un manque cruel d’argent et un besoin réel de monnaie. La nouvelle monnaie pouvait être introduite sans inflation des prix seulement si les gens avaient confiance en elle. Comment la faire s’établir?

Premièrement, le gouvernement annonça que la nouvelle monnaie serait « wertbeständig », donc stable en valeur. Dans leur appétit d’une monnaie utilisable, les gens acceptèrent ceci, du moins jusqu’à preuve du contraire. Ensuite, la garantie de la monnaie semblait donner à la monnaie sa valeur. De manière véridique, même si les Assignats de la révolution française, couverts par des propriétés, s’étaient dépréciés, cette garantie avait aidé.

Deuxièmement, et c’est certainement le plus important, le gouvernement limitait strictement la quantité de Rentenmarks qui pouvait être émise, ralentissait l’émission, l’escompte de billets et la création de Marks papier. Finalement, après 1924, la Reichsbank stoppa son expansion du crédit aux entreprises qui avaient stimulé l’inflation. On exigeait des entrepreneurs qu’ils remboursent leurs crédits en Marks or, pour un montant égal à leur valeur originale. Après cela, l’incitation à l’endettement fut terminée sauf dans les cas légitimes.

En août 1924, la réforme fut complétée par l’introduction d’un nouveau Reichsmark, égal en valeur au Rentenmark. Le Reichsmark avait une couverture de 30% en or. Il n’était pas convertible en or mais le gouvernement entrepris de le soutenir en achetant sur les marchés étrangers les montants nécessaires.
De nouvelles taxes drastiques furent imposées  et une fois l’inflation terminée, les revenus provenant des impôts augmentèrent considérablement. En 1924-25, le gouvernement avait un budget excédentaire.


Après la stabilisation, la plupart des compagnies se retrouvèrent avec une pénurie d’actifs circulants. Leurs fonds avaient été dissipés ou convertis en biens et usines et la liquidité était très rare. Ils ne pouvaient plus être soutenus par un flot de capital aux dépens de détenteurs d’obligations et des ouvriers. Les impôts constituaient une lourde charge, tout comme les accords salariaux qui avaient été signés pendant l’inflation.

Le climat entrepreneurial changeait. Maintenant il existait une demande énorme pour des biens de consommation mais les industries de biens de production qui s’étaient  surdéveloppées pendant l’inflation étaient maintenant fragilisées. D’énormes stocks de charbon, acier et autres matériaux qui avaient été accumulés faisaient office de médicament sur le marché. L’agriculture et le bâtiment florissaient cependant.

Beaucoup de compagnies spéculatives et de conglomérats qui avaient été formés pendant l’inflation étaient incapables de survivre. Ils faisaient faillite ou bien se scindaient en leurs entités d’origine. En 1923, il y avait eu seulement 263 banqueroutes. En 1924, il y en avait eu 6033. La plupart des spéculateurs de la grande inflation étaient ruinés ou sortaient de l’avant scène des affaires. Cependant, les sociétés fortes, bien organisées telles que Krupp et Thyssen, qui avaient résisté à la sur-expansion et à la spéculation étaient en mesure de faire face à la période de stabilisation et de réduire leurs coûts.

Comment les investissements se sont-ils comportés?

Au début, il est important de comprendre combien il est difficile d’obtenir un revenu réel durant l’inflation. Les cadres, les ouvriers qualifiés et autres personnes habituées à savourer un bon niveau de revenus virent leurs salaires réels drastiquement réduits. Ceux qui se dépendaient de leurs économies pour financer leur train de vie durent faire face à une terrible situation.

Les intérêts provenant d’obligations ou de fonds placés dans des comptes d’épargne déprécièrent bientôt au point de ne plus avoir de valeur du tout. Les actions payaient des maigres dividendes ou aucun, les dirigeants des entreprises avaient besoin d’argent pour leurs actifs circulant ou bien utilisaient le capital pour construire et spéculer. Les propriétaires de propriétés immobilières ne s’en sortaient pas mieux, le gouvernement gelait les loyers ce qui, bientôt voulut dire que les locataires purent occuper les locaux quasi gratuitement. Toucher le capital conduisait à de grandes pertes financières puisque le cash, les obligations et même les actions perdaient rapidement leur valeur. Le besoin urgent en revenus avait un effet important sur les prix véritables de divers types de propriétés et d’investissements.

Liquide: La monnaie détenue sous forme de cash perdait rapidement et complètement sa valeur. De toutes les formes d’investissements, c’était la plus désastreuse.

Dépôts bancaires: En théorie, les dépôts bancaires perdaient leur valeur aussi rapidement que le cash. Cependant, après la stabilisation le gouvernement décréta un remboursement partiel et des sommes environ 15 à 30 % de la valeur originale du dépôt furent restituées. Naturellement, bien évidemment, la majorité des déposants avait retiré ses fonds à un moment ou à un autre pendant l’inflation, après avoir perdu une grande partie de leur valeur et les avait échangés contre des biens tangibles. Peu d’Allemands maintinrent leurs dépôts pendant toute la période.

Obligations et hypothèques: Comme généralement dans une période d’inflation, les obligations et les hypothèques perdirent encore plus rapidement leur valeur que le liquide. Après la stabilisation, une restitution partielle fut accordée par la loi. Les détenteurs des obligations du gouvernement furent remboursés à hauteur de  2,5%  de la valeur originale des obligations. Les détenteurs d’hypothèques reçurent également un remboursement, tandis qu’une loi en 1925 accordait un remboursement de l’ordre de 15-25% pour les entreprises détentrices d’obligations bien que le paiement fût reporté de quelques années. De nouveau, quelques investisseurs conservèrent leurs obligations ou hypothèques durant toute la période, la plupart des détenteurs s’en étaient cependant débarrassés, quelque soit la maigre pitance qu’elles rapportaient pendant l’inflation.

Biens immobiliers: Les agriculteurs et les détenteurs de propriétés immobilières urbaines semblèrent profiter de leurs biens si ceux-ci étaient hypothéqués, car bientôt l’inflation effaçait leurs dettes. Cependant, ils ne recevaient pas de revenus non plus, car, comme nous le notions plus haut, les loyers étaient gelés. Après la stabilisation, de nouvelles lourdes taxes et un besoin urgent de liquidités força la plupart des détenteurs à ré-hypothéquer leurs terres et souvent, plus lourdement que précédemment, de sorte que leurs gains étaient illusoires. Pourtant, pour ceux qui conservèrent leurs biens immobiliers réussirent à sauver le capital ainsi investi. Cependant, ceux qui avaient vendu pendant l’inflation (souvent parce qu’ils avaient désespérément besoin de liquide) s’en sortirent médiocrement.  Parce qu’il ne rapportait aucun revenu, les biens immobiliers se vendaient à des prix extrêmement bas durant l’inflation.

Devises: ceux qui détenaient des fonds en dollars, livres ou autres monnaies stables, ou bien de l’or sauvèrent leur capital. Le gouvernement décréta des contrôles des changes rigides tandis que l’inflation faisait rage. Et comme d’habitude sous de telles conditions, le marché noir fleurissait. Ceux qui s’en sortaient le mieux étaient ceux de la petite minorité qui avait eu la sagesse d’échanger leurs marks contre des monnaies étrangères ou de l’or très tôt, avant que les nouvelles lois ne rendent cela très difficile et que le mark ne perde trop de valeur.

Propriété personnelle: Le capital était préservé par ceux qui l’avaient échangé suffisamment tôt contre des objets dont la valeur était durable : pièces de monnaies rares, timbres, joaillerie, œuvre d’art, antiquités ou contre de la marchandise telle que les vêtements, du tissu, etc. Bien sûr, la plupart des gens ne comprenaient pas quel pouvait être l’avantage d’accumuler des tels biens jusqu’à ce que l’inflation soit bien implantée. A ce moment-là, le prix de tous les biens avait tellement augmenté qu’ils semblaient être de très très mauvaises affaires. Pendant cette période, l’argent liquide semblait être une chose encore bien pire.

Actions communes: Dans une période d’inflation, les actions les plus communes sont généralement considérées comme un moyen sûr de se protéger contre l’augmentation des prix et même un moyen d’en profiter. En pratique, ce n’est pas si simple. Dans notre pays, le cours des actions a chuté violemment au moment même où l’inflation était la plus évidente. (1946, 1957, 1966, 1969). Les fluctuations du marché – le décollage de nouvelles actions spéculatives, des vagues de peur ou d’avarice— tout cela rend plus ou moins facile l’achat ou la vente au mauvais moment ou de mauvaises décisions.

En creusant les détails, nous pouvons dire que ceux qui ont acheté un portefeuille bien diversifié, dans des entreprises solides et bien établies à un stade précoce de l’inflation et qui ont conservé leur portefeuille non seulement durant toute la période mais aussi durant la crise de stabilisation ont sauvé une bonne part ou la totalité de leur capital. Cependant, il y a beaucoup de pièges durant cette longue période pour l’avare, le peureux et le téméraire. Ceux qui s’en sortirent le mieux furent les investisseurs dont le caractère était non-émotif et solide, ayant une confiance de base dans le fait que les entreprises solides et bien dirigées s’en sortiraient et possédant en même temps à une immunité à l’excitation, l’anxiété ou aux tentations spéculatives.

De nombreuses montées raides mais brèves et les déclins du marché conduisirent à une large spéculation, et des investisseurs bien intentionnés se changeaient souvent en traders. Naturellement, la plupart d’entre eux ne réussirent qu’aussi pitoyablement que les spéculateurs amateurs ne le font généralement. Nombre d’entre eux décidèrent que la spéculation était la seule approche sensée, quand l’économie entière et la structure financière étaient visiblement en train de s’émietter, qui pouvait attendre patiemment et avec confiance en la valeur des choses à long terme ?

Ceci pourrait-il arriver ici?

Depuis 1939 l’indice général des prix a augmenté de 200% environ dans ce pays. Une grande part de l’inflation était due au gouvernement qui émit de larges quantités de monnaie pour financer trois guerres. Vous pouvez être certain que si nous sommes impliqués dans d’autres guerres et que nos dépenses militaires augmentent, il va y avoir une autre montée d’inflation. Les gouvernements modernes ont peur d’imposer les taxes nécessaires pour financer la guerre. Ils préfèrent de loin l’inflation, politiquement plus facile.

La vague d’inflation la plus récente qui a commencé en 1965 était déclenchée par une expansion énorme des dépenses pour la guerre du Vietnam. Le gouvernement était en déficit, jusqu’à 25 milliards et une bonne partie de cette dette était monétisée dans un processus similaire à celui de la Reichsbank monétisant la dette du gouvernement Allemand. La principale différence réside dans le fait que la monnaie nouvellement engendrée est essentiellement présente sous forme de dépôts bancaires et non de nouvelles impressions de billets de banques. Dans la mesure où la demande de dépôts bancaires est en fait véritablement de l’argent convertible en monnaie et utilisable pour n’importe quel type d’achat, le résultat net est le même.

Au moment même où les coûts pour financer la guerre du Vietnam croissaient comme des champignons, notre gouvernement entrepris un vaste programme de dépenses sociales. On argumentait que ce pays avait les moyens de se payer les armes et le beurre. Le résultat fut une inflation qui avait déjà imposé une taxe sur le capital de 20% sur toute l’épargne détenue sous forme de liquidité, d’obligations, d’assurance et de paiement de pensions et tout autre revenu fixe.

Or, en mars 1970, le gouvernement et la Réserve fédérale se sont déjà battus pendant une année pour contrôler l’inflation. Jusqu’à présent, ils ont seulement réussi à ralentir l’économie mais les prix ont continué à grimper tout aussi vite qu’avant. La raison en est simple. L’inflation a développé un élan. De nombreuses personnes, en particulier les hommes d’affaires, n’ont plus foi dans l’action du gouvernement. Ils attendent un boom et une inflation plus grands à venir. Donc, ils se débarrassent de leur argent aussi vite que possible et le convertissent en biens, machines et usines. Même si notre usine a déjà trop de besoins et n’est utilisée qu’à 82% de sa capacité, le boom de la construction se poursuit. Les raisons sont précisément les mêmes que celles qui ont conduit à ce comportement pendant l’inflation allemande.

A la fin des années 1960, j’ai également vu le début d’une nouvelle race de spéculateurs financiers. Des conglomérats énormes se sont organisés, souvent empruntant lourdement et tirant avantages des trends inflationnistes. Bien que leurs actions aient explosé en 1967-68, la peur d’une toute petite déflation et d’une économie plus calme les conduisit à un déclin drastique de 60-80% en 1969. De nombreuses pertes sérieuses ou des chutes très rudes des bénéfices furent reportées. Nous croyons que beaucoup de ces compagnies ne pourraient survivre pendant une période de récession ou de déflation. De plus,  quelques faillites  parmi quelques unes des gigantesques compagnies spéculatives de premier plan pourraient avoir pour effet une réaction en chaine et un crash financier. Et c’est là que réside le grand danger de l’inflation.

Aujourd’hui le public s’attend et exige du gouvernement qu’il maintienne la prospérité et le plein-emploi. Si une crise sévère se déclenchait, Washington n’aurait pas le choix du tout —il lui faudrait dépenser d’énormes sommes pour sauver les sociétés, lancer des programmes de travaux publics et rembourser les hypothèques. Or, dans le même temps, les revenus provenant des impôts diminueraient considérablement tandis que les profits des entreprises disparaissent. Les impôts ne pourraient pratiquement pas être augmentés dans ces circonstances. Que ferait le président ? Faire marcher la planche à billets  Que pourrait-il faire d’autre ? [Note de l’éditeur : Rappel : après que cet article a été écrit, la convertibilité du dollar en or a été suspendue en 1971, deux crises du pétrole ont eu lieu en 1973 et 1979 et des dépenses massives de guerre froide caractérisèrent les années 1980.]

Ironiquement, nous pensons que tout ceci a pu être déclenché par une campagne contre l’inflation. Il se peut que celle-ci ait trop de succès. Les managers de la monnaie à  Washington  ont pour but de ralentir légèrement l’économie. Cela va réduire les dépenses et l’investissement et, nous l’espérons, faire ralentir le taux de croissance des prix. Nous pensons que cela peut fonctionner pendant un temps et dans une certaine mesure. Malheureusement, cela contient un très grand danger.  

Durant les dernières années du boom inflationniste, la dette est allée beaucoup trop haut. Le gouvernement, les individus et en particulier les entreprises ont emprunté et dépensé sans limite. Dans une période inflationniste, cela est raisonnable. Dans le même temps, la liquidité est à son niveau le plus bas. Le liquide et les billets du gouvernement représentent  20% de moins que les emprunts des entreprises contre un taux normal de 40-50% (et 89% juste après la guerre).

Le danger est que certaines des entreprises les plus vulnérables vont avoir de gros problèmes et que ces problèmes vont se transmettre. En 1954, 1958 et 1960 l’économie a pu résister à une récession modérée sans qu’il n’y ait une escalade vers quelque chose de pire. En 1970, ceci n’est plus le cas. La tendance vers une crise de liquidité et une dette dangereusement haute se sont poursuivies depuis vingt ans et d’autres chiffres indiquent que le point de non retour est proche. Il se peut que cela arrive très vite ou bien pas encore pendant de nombreux mois ou même un an ou deux. Qui peut prédire à quel moment un petit courant d’air va être en mesure de détruire un château de cartes branlant?

Une fois que l’avalanche de la déflation financière et économique est en route, elle peut se développer à une vitesse impressionnante. Bientôt le gouvernement au lieu de se soucier de l’inflation se trouvera en train d’utiliser des mesures désespérées pour empêcher l’effondrement et il aura des déficits de 100 milliards ou plus. A court terme, dans un sens pragmatique, Washington va simplement avoir l’impression de soulager les difficultés, agir dans l’urgence etc. A long terme, ce qu’il fera sera de créer de l’inflation au point où l’essentiel de la dette sera effacée et un nouveau départ sera alors possible. Bien sûr, cela sera aux dépens de millions d’épargnants qui vont perdre l’essentiel de leur capital. Nous espérons que cette expropriation sera moins lourde qu’en Allemagne.

Reprinted from The Nightmare German Inflation by Scientific Market Analysis, 1970.

Michael J. Kosares 

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