Les marchés du crédit continuent de fournir un support relatif aux
actions, mais à la marge, moins. Russ Koesterich, gestionnaire chez BlackRock, tente d’évaluer les conséquences.
Comme la chute récente des actions le prouve, parfois des bénéfices
exemplaires ne suffisent pas. Même si la performance des actions américaines
reste décente malgré cela, ce serait encore mieux si les ratios
cours/bénéfices (PER) ne s’étaient pas contractés. La question de savoir
s’ils vont grimper à nouveau (peu probable), se stabiliser ou baisser sera en
grande partie déterminée par les marchés du crédit et la santé générale des
marchés financiers.
En mai dernier, j’ai suggéré que malgré la hausse des taux et un dollar
plus fort, les conditions financières restaient accommodantes, en tout cas
suffisantes pour soutenir les marchés actions. Depuis, ceux-ci ont
grimpé, même si cette hausse a souffert de la baisse de la semaine dernière.
Aujourd’hui, la situation semble similaire, avec un soutien cependant moins
fort vu que les conditions financières sont un peu moins accommodantes.
Considérez les éléments suivants :
- Un dollar plus fort : le dollar index est supérieur de 4
% par rapport au creux de mai, et de près de 9 % au-dessus du creux de
février ;
- Une hausse significative des taux : depuis le début de
l’année, les taux longs et courts ont grimpé significativement, les taux
sur les obligations américaines sur 2 et 10 ans ayant respectivement
augmenté de 1 % et de 0,85 %. Cette hausse récente des taux est la
plus importante depuis la seconde moitié de 2016.
La vigueur du dollar et les taux en hausse provoquent un resserrement des
conditions financières. Un indicateur en la matière, le Goldman Sachs
Financial Conditions Index (GSFC), s’est contracté d’environ d’un quart de
point depuis la mi-septembre, et d’un point entier depuis la fin janvier. Le
resserrement des conditions financières permet d’expliquer l’augmentation de
la volatilité. Historiquement, une fluctuation d’un point du GSFC Index est
associée à une augmentation du VIX de 3,5 points.
Les marchés du crédit détiennent la clé
Cependant, jusqu’à la semaine dernière, la volatilité, bien qu’en hausse,
est restée en dessous de la moyenne historique. Comment expliquer que cela
n’empire pas ? Les conditions des marchés du crédit restent remarquablement
accommodantes, de façon presque surréaliste. Les écarts entre les taux des
obligations sûres et risquées sont inférieurs à ceux enregistrés en début
d’année, et près de 2 % inférieurs à la moyenne historique. Autrement dit, la
prime demandée par les investisseurs pour détenir les obligations les plus
risquées est proche du plus bas historique.
Ces conditions de crédit sont critiques pour les actions. L’augmentation
de ces écarts exacerberait ce resserrement très modéré des conditions financières.
(…)
En conclusion
Toute dislocation des marchés du crédit accélérera ce qui a été, jusqu’à
maintenant, un resserrement relativement modeste des conditions des marchés
financiers. Dans l’éventualité d’un tel scénario, la volatilité devrait
augmenter. Si elle devait grimper jusqu’à atteindre sa moyenne historique,
même une hausse importante des bénéfices des entreprises pourrait ne pas être
suffisante pour compenser des multiples plus bas.
