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L’or
n’est pas un métal comme les autres, il a toujours
suscité la passion, il est capable du pire comme du meilleur, et sans
doute plus souvent du pire que du meilleur, comme l’écrit
René Sédillot (1). Il a toujours eu
des adversaires comme Thomas More, Montesquieu, Cambon, Lénine,
Hitler, Keynes et Friedman et d’ardents défenseurs comme Charles
Rist, Jacques Rueff, le général de Gaulle et plus
récemment Robert Mundell. La
démonétisation de l’or au XXe siècle marque une
rupture considérable si l’on songe que depuis les grandes
civilisations de l’Antiquité le commerce était
réglé en or. C’est l’Egypte, riche en métal
jaune qui a le moyen d’en faire un étalon monétaire
à partir du Moyen-Empire. Sous Toutmosis
III, il faut 60 grammes
d’or pour acheter un boeuf. Au 2e
millénaire avant Jésus-Christ, l’or est estampillé
en Cappadoce, en Assyrie, en Chine et c’est dans le monde
hellénisé qu’au VIIe siècle la révolution
monétaire est acquise. La première vraie monnaie d’or est
l’oeuvre de l’opulent Crésus roi
Lydien en –550. Sur cette échelle de temps comment comprendre
l’abandon de l’étalon-or en 1914 et l’abandon
définitif de son dérivé, l’étalon-de
change-or en 1971 ? Est-ce un progrès ou une erreur qui expliquerait
la grande instabilité du XXe siècle? L’analyse
économique de cette question est difficile d’un point de vue
technique et nécessite une approche dénuée
d’arrières pensées, ce qui en l’occurrence est
difficile tant l’or, au-delà de la dimension monétaire
pèse sur les questions géostratégiques et pose la
question de l’hêgemonia.
L’économiste doit pourtant rester à l’écart
de ces questions politiques, non qu’il les estime secondaires, mais
parce qu’elles sortent de son champ de compétence
légitime. Nous nous efforcerons donc de nous en tenir aux
mécanismes purement économiques et monétaires en
discutant de la validité ou non d’une remonétisation de
l’or. Il nous semble que derrière le débat sur le
rôle de l’or dans le système monétaire
international se cache la question de savoir qui doit détenir le
pouvoir monétaire. La démonétisation de l’or au
XXe siècle est conforme à une logique de contrôle
(confiscation diraient certains) du pouvoir monétaire par les
autorités publiques suivant un schéma très keynésien
(1e partie de l’article). Le rétablissement de
l’étalon-or apparaîtrait alors comme une solution
libérale rendant le pouvoir monétaire au marché et
imposant une discipline universelle qui avait fait merveille jusqu’en
1914 (2e partie).
La démonétisation de l’or, ou l’appropriation du
pouvoir monétaire parles autorités publiques
il y a des raisons contingentes, c’est à dire historiques,
à l’abandon progressif de l’or comme monnaie, tout au long
du XXe siècle, mais cette évolution a correspondu
également à un état
d’esprit interventionniste dès l’entre- deux-guerres qui
trouvera en John Maynard Keynes sont plus talentueux théoricien.
Pourtant les conséquences de ce monopole du pouvoir monétaire
est loin d’être une réussite aussi bien sur les
économies nationales que pour le règlement des paiements
internationaux.
Les raisons historiques de l’abandon de l’étalon-or (2)
Les conséquences monétaires de la première guerre
mondiale...
Les belligérants forcés de payer leurs importations en or car
n’exportant plus suffisamment, les États-Unis se retrouvent avec
des stocks considérables qui gonflent la masse monétaire
américaine entraînant une forte inflation. Pour retrouver la
compétitivité-prix, les pays doivent soit dévaluer leurs
monnaies par rapport à l’or (c’est par exemple le Franc
Poincaré de 1928 qui entérine une dévaluation de 4/5 par
rapport au Franc Germinal de 1803) soit maintenir la valeur en or de leur
monnaie mais pratiquer la déflation (ce sera selon Keynes la lourde
erreur de Monsieur Churchill en 1925 qui décide le retour de la Livre
sterling à sa parité-or d’avant guerre). Selon Robert Mundell, au lieu de forcer l’économie
mondiale à s’ajuster au niveau des prix d’avant guerre, il aurait fallu accepter l’inflation
de la période de guerre puis poursuivre avec la discipline internationale automatique de
l’étalon-or.
... et de la seconde guerre mondiale.
Les conséquences furent identiques. Les prix doublèrent et il
devint difficile d’obtenir de l’or à 35 $ l’once qui
était la parité depuis la dévaluation du Dollar en 1933.
L’expansion des échanges internationaux aurait
nécessité des augmentations de réserves internationales
mais il n’y avait pas assez d’or en circulation et on souffrait
d’une pénurie de Dollars qui lors de la conférence de Bretton-Woods en juillet 1944 avaient obtenu le statut
d’étalon-de change-or (gold exchange standard).
L’économiste belge Triffin alors
professeur à Yale University écrivit
en 1960 Gold and the dollar crisis où il
résuma cette situation par le fameux dilemme qui porte son nom :
“le SMI peut s’orienter soit vers une explosion de
liquidités et une accélération de l’inflation
mondiale si le déficit américain continue de l’alimenter
soit s’il devait être repris en main
et le rôle du Dollar drastiquement réduit, déboucher en
une excessive déflation mondiale” (3).
Les justifications théoriques de la démonétisation de
l’or (4)
Keynes commence par reconnaître les mérites de
l’étalon-or (gold standard) d’avant 1914. Mais les
conditions de demain ne sont pas celles d’hier. La réussite de
l’étalon or au XIXe siècle s’explique pour des raisons
qui disparaissent au XXe siècle : la découverte de nouveaux
gisements d’or se fit au même rythme que le progrès
accompli dans d’autres directions :
• la valeur de l’or dépendait de l’offre et de la
demande mondiale et la diversité indépendante des multiples influences déterminants la valeur de
l’or était en elle-même une influence stabilisatrice.
La guerre a entraîné un grand changement, l’or lui
même est devenu une monnaie dirigée, la valeur effective de
l’or dépendra donc de la politique de trois ou quatre banques
centrales parmi les plus puissantes, qu’elles agissent ou non de
concert. En vérité, poursuit Keynes, l’étalon-or
est déjà une relique barbare, entre la stabilité de
l’or et la stabilité de l’activité
économique, des prix et de l’emploi, nous ne sommes plus
disposés à trancher ce dilemme en sacrifiant l’emploi au profit
du dogme périmé de l’étalon or.
Cette évolution est inévitable car deux conditions du retour
automatique des balances des paiements à l’équilibre,
conformément à la théorie de David Hume (1752) ont
disparu, à savoir la flexibilité des prix et le plein emploi.
Nous sommes désormais dans une économie administrée, cartellisée
et les syndicats s’opposent à des baisses de salaires en
période de chômage, empêchant par là même le
retour au plein emploi. Mais Keynes n’est pas non plus partisan du gold
exchange standard adopté à Gênes en avril 1922 qui
préfigurait l’autre GES celui des accords de Bretton
Woods en 1944 : “je doute de la sagesse
d’une tentative anglo-américaine d’étalon-or
“dirigé” sur le modèle préconisé par
M. Hawtrey, car il conserve de trop nombreux inconvénients de
l’ancien système sans en avoir les avantages et parce
qu’il nous mettrait dans une trop grande dépendance vis-à-vis
du Federal Reserve Board
des États-Unis”. On sait qu’en 1944, Keynes malade (il
mourra en 1946) s’oppose à l’américain White et
propose la création d’une monnaie internationale, le Bancor, qui malgré son nom n’aura, en cas
d’adoption, plus aucune référence à l’or.
Mais White aura le dernier mot, la monnaie internationale sera le Dollar,
convertible en or sur la parité de 1933 : 35$ pour une once
d’or.
Les conséquences de la démonétisation de l’or
Si le GES était un premier pas vers la démonétisation de
l’or, celle-ci s’achève le 15 août 1971 lorsque le
Président Nixon tranche le lien entre le SMI et l’or inaugurant
un système généralisé de changes flottants. Ce
système s’avéra être un moteur de l’inflation
mondiale (5), car dans tous les pays l’inflation intérieure
n’était soumise à aucune discipline internationale.
Contrairement à ce qu’espéraient les flexibilistes
comme Milton Friedman (prix Nobel 1974) les changes flottants ne furent pas
guidés que par les fondamentaux (parité des pouvoirs
d’achat, soldes commerciaux et parité des taux d’intérêt)
mais par des phénomènes de surréaction
(le fameux overshooting mis en évidence par Dornbush) et de bulles rationnelles
théorisées en 1979 par Olivier Blanchard puis en 1980 par Flood
et Garber. Reconnaissons toutefois que la mise en évidence
économétrique de ces bulles est rare et il est très
délicat de distinguer, lorsqu’une monnaie
s’apprécie “exagérément” comme le
Dollar qui en 1985 atteignit 10,61
F, si on
est en présence d’une bulle rationnelle, de croyances
erronées (fads), de taches solaires (sunspot) , d’un effet tirant de bottines (bootstrap) ou de feu follet (will
of the wisp). Le lecteur intéressé
aura un éclairage de ces notions dans Bourguinat
page 415 (6). Désormais, le SMI dépend des experts qui depuis
1971 ont rivalisé d’imagination pour construire le Serpent
monétaire européen en 1972, puis le SME avec l’ECU sa
monnaie pivot qui prend le relais en 1979. L’UEM qui aboutira à
l’Euro repose sur l’hypothèse non démontrée
que l’Europe est une zone monétaire optimale au sens de Mundell. Au delà de l’Europe, les accords du
Plaza en 1985 puis du Louvre en 1987
entérinent le succès de la théorie des zones-cibles de J.Williamson présentée initialement
dès 1983. Ce constructivisme révèle une logique qui
consiste à remettre dans les mains d’experts le sort du SMI.
Bernard Shaw expliquait avec humour : “on doit choisir soit de faire
confiance à la stabilité naturelle de l’or, soit faire
confiance à la stabilité naturelle de l’honnêteté
et de l’intelligence des membres du gouvernement. Avec tout le respect
que je dois à ces dignes personnages, je vous conseille fortement de
voter pour l’or.” (7)
En effet, l’histoire immédiate confirme cette tentation
permanente des gouvernements à rompre la discipline de la monnaie. En
France, le gouvernement Raffarin s’est accommodé pour 2003
d’un déficit de 4% du PIB qui dépasse le seuil de 3%
toléré par le Pacte de Stabilité et de Croissance (PSC).
L’Allemagne est dans une situation voisine. Aux États-Unis, la
récession commencée au 2e trimestre 2001 et les
conséquences des attentats du 11 septembre ont réduit les
recettes et accru les dépenses de sorte que les États-Unis ont
renoué avec les déficits jumeaux des années 80
(déficits commercial et budgétaire) le déficit public
atteignant 5% du
PIB... Ces trois exemples confirment que les hommes qui nous gouvernent
n’ont pas la sagesse ou l’autorité pour mener une gestion
qui ne sacrifie pas l’avenir au présent. Ne vaut-il pas mieux
alors s’en remettre à la discipline de l’or ? Les gestions
de l’Allemagne et de la France devraient affaiblir l’Euro qui
pourtant n’a jamais été aussi haut par rapport au Dollar
depuis sa création (1 € jusqu’à plus de 1,30 $ fin
2004) mais la gestion budgétaire de l’équipe Bush est
encore plus désolante qui en 2 ans a réduit à
néant les efforts de l’équipe des “nouveaux
démocrates” de Clinton pour rétablir
l’équilibre budgétaire !
Le retour à l’étalon or comme moyen de rendre le pouvoir
monétaire au marché
Notre propos n’est pas à la mode et Keynes déjà
qualifiait de désuet tout SMI donnant un rôle au métal
jaune. Pourtant, qui peut se satisfaire de la situation à haut risque
actuelle qui s’est déjà traduite par des crises
financières, crises systémiques pour reprendre le terme de Michel
Aglietta, au Mexique en 94, en Thaïlande en
97, en Russie en 98 et plus récemment en Turquie en 2001 et en
Argentine en 2002. Est-ce une raison pour condamner le libre échange ?
Evidemment non et nous pensons que la mondialisation des échanges est
un facteur d’enrichissement de la planète qu’aucun observateur
honnête ne peut nier. Au contraire, dans le contexte libéral qui
a baigné les vingt dernières années l’or peut
jouer plus que jamais le rôle de monnaie universelle qui nous manque
aujourd’hui. Encore faut-il justifier théoriquement la
supériorité d’un tel système, c’est ce que
nous ferons en présentant les arguments que Jacques Rueff publia
dès 1965 (8).
L’environnement économique est redevenu plus favorable à
un système de rééquilibrage automatique des balances des
paiements (9)
Une balance des paiements est toujours équilibrée, c’est
un équilibre comptable : Cet équilibre comptable peut
s’accompagner d’un déséquilibre économique.
Balance des transactions courantes + balance des capitaux = 0
(exportations / importations) + (entrées/sorties de capitaux) = 0
(X – M) + (Ke – Ks)
= 0
Par exemple un pays peut connaître un déficit de la BTC (X <
M) qu’il faudra financer par des entrées de capitaux (Ke > Ks) grâce
à un emprunt à l’étranger. Un débat existe
entre les économistes qui considèrent que La BTC résulte
de paiements autonomes (haut de la BP) et la BCA sont les paiements induits
et ceux qui voient au contraire le commerce extérieur comme la
variable d’ajustement. On dira que la BP est en équilibre
lorsque la BTC est en équilibre. Mais par quels mécanismes
l’équilibre de la BP sera-t-il rétabli? En système
de GS (avant 1914) ou de GES (jusqu’en 1971) la théorie de David
Hume faisait porter l’ajustement par la flexibilité des prix
intérieurs selon le schéma simple suivant: un déficit de
la BTC se traduisait par une sortie d’or (c’est le
mécanisme des points d’or en régime d’étalon
or) une contraction de la masse monétaire du pays déficitaire,
comme les prix sont parfaitement flexibles ils baissent, rétablissant ainsi
la compétitivité-prix et l’équilibre
extérieur. Ce mécanisme est conforme à la théorie
quantitative de la monnaie et sera repris par Ricardo, Stuart Mill et au XXe
siècle par Bastable et Taussig.
On verra plus loin que Rueff le trouve insuffisamment fin pour rendre compte
du rééquilibre. Mais si les prix sont rigides et que
l’économie connaît une situation keynésienne
d’équilibre stable de sous-emploi, le mécanisme
précédent ne fonctionne plus et il faut envisager un ajustement
de la BP soit par des changes flottants (sous réserve que la condition
Marshall-Lerner- Robinson soit respectée,
c'est-à-dire qu’en cas de déficit, la
dépréciation aura des effets-volumes supérieurs aux
effets-prix, cf le théorème des
élasticités critiques) soit par le revenu qui prend comme
hypothèse qu’en situation de sous-emploi, il existe un
multiplicateur du commerce extérieur dont on démontre
qu’il est égal à Km = 1 /1 – c + m (c et m
étant respectivement les propensions marginales à consommer et
à importer). Dans la situation d’économie
administrée et de chômage qui prévaut après la
1ère guerre mondiale, on comprend que les gouvernements aient
renoncé à la stabilité des taux de change et
pratiqué des politiques de revenu actives. Mais la
libéralisation des économies depuis les années 80, les 3
D de Bourguinat (décloisonnement,
dérégulation et désintermédiation) ont rendu aux
PDEM davantage de flexibilité et les pays comme la France qui
connaissent aujourd’hui encore un taux de chômage
élevé savent que ce n’est pas une politique de relance
conjoncturelle qui réduira ce taux mais une plus grande
flexibilité du marché du travail. Si les prix sont redevenus
flexibles, si le chômage est revenu à son niveau naturel, si les
capitaux circulent de nouveau sans obstacle grâce à la fin du
contrôle des changes, ne sommes- nous pas dans une situation proche de
celle qui prévalait avant 1914 où la globalisation financière ,était même encore plus
importante qu’aujourd’hui en proportion du PIB ? Si l’on
répond affirmativement aux questions qui précèdent
pourquoi ne pas envisager alors un retour à un étalon universel
comme l’or ? C’était en tout cas dès 1965
la position de Jacques Rueff dont voici les arguments théoriques...
Rueff contre Keynes,suite
mais pas fin
En 1928, un débat contradictoire opposa Rueff et Keynes sur la
scène d’une salle de concert à Genève. Rueff
exposait les raisons pour lesquelles une BP était toujours
équilibrée. Keynes marchait de long en large et demanda :
“Mais cet équilibre, comment pensez-vous qu’il sera
établi ?” Rueff répondit : “Parce que si une partie
du revenu national est utilisée à l’étranger, elle
fera défaut pour l’achat d’une portion de même
valeur de la production nationale. C’est cette portion qui restera
disponible pour l’exportation. Si les produits invendus trouvent
preneur à l’étranger, l’équilibre de la BP
sera rétabli. Sinon, les prix tendront à baisser dans le pays déficitaire
jusqu’au niveau où une part équivalente du produit
national sera exporté”. “Tiens, dit Keynes reprenant sa
marche, c’est une idée intéressante, il faudra que
j’y réfléchisse.” La scène est
racontée par Rueff dans Le lancinant problème de la balance des
paiements (10). Voici le coeur de
l’argumentation de Rueff : l’approche classique depuis David Hume
n’est pas fausse
mais incomplète. En réalité si la balance des paiements
(comprendre la balance des transactions courantes) est en déficit,
c’est que les règlements à l’étranger sont
supérieurs aux règlements attendus. Les demandeurs de devises
doivent donc offrir des richesses non monétaires (vendre des biens ou
des créances) pour se procurer les ressources qui leur permettront
d’obtenir des devises en échanges. Ceci entraîne une
hausse de l’offre de biens de services et de créances sur le
marché domestique qui a pour effet de diminuer leurs prix et de faire
monter le taux d’intérêt du marché en
corrélation avec la baisse du prix des créances (c’est le
fameux effet balançoire). Le rétablissement de
l’équilibre de la balance des paiements se fera alors par quatre
procédures :
• La circulation effective : la baisse des prix réduit les
encaisses nécessaires au règlement des transactions, ce qui
réduit les importations.
• Le commerce extérieur : la baisse des prix domestiques
améliore la compétitivité-prix.
• L’or enfoui dans le sol : la production interne d’or
augmente du fait que les prix des services pour l’extraire diminuent
alors que la banque centrale continue de l’acheter au même prix
hors marché, ceci correspond bien à une hausse du prix relatif
de l’or qui suscite la hausse de sa production.
• L’or enfoui à la banque centrale : le montant d’or
et de devises dans le bilan de la banque centrale réduit le
pourcentage de couverture de la monnaie.
Bien sûr, si les trois premières procédures sont
susceptibles de durer indéfiniment, (état de régime) la
quatrième appauvrira progressivement les réserves du
système bancaire. La controverse Rueff-Keynes reste
d’actualité. Bien sûr il ne s’agit plus comme dans
les années vingt de débattre de l’effet des
réparations allemandes sur la BP... mais le déficit commercial
américain qui bénéficie Outre-Atlantique d’un benign neglect affiché
est un cas d’école proche de celui des réparations.
Keynes analyserait cette situation comme résultant de la structure économique
des États-Unis et douterait de la possibilité de modifier
arbitrairement et délibérément ce niveau. C’est
selon l’auteur de La théorie générale, la BCA qui
s’ajuste, la balance commerciale étant
l’élément insensible de la BP. En revanche si Rueff a
raison, la notion de niveau naturel des exportations n’a aucun sens, et
si le déficit commercial américain est aussi durable,
c’est que les mécanismes de rééquilibre
présentés dans le paragraphe précédent ne peuvent
fonctionner, le régime d’étalon-or ayant
été remplacé par l’intervention des experts... La
principale chose qui nous manque aujourd’hui c’est une monnaie
universelle, a récemment déclaré Robert Mundell. “Un instrument de mesure des valeurs, le
lien entre le passé et le futur et le ciment de civilisation qui relie
entre elles les parties de l’humanité les plus
éloignées”. “Depuis Auguste jusqu’en 1914, ce
rôle a été rempli par l’or”. Ainsi,
l’absence de l’or rend notre époque unique en plusieurs
milliers d’années. C’est pourquoi nous avons
rappelé la légitimité du débat autour d’une
remonétisation de l’or pour les paiements internationaux, ou
tout au moins nous avons essayé de convaincre le lecteur que cette
remonétisation n’était pas une élucubration d’universitaire
mais une solution tout à fait envisageable dans un monde de
globalisation financière pour rendre aux règlements
internationaux la discipline qui manque à l’ordre social
qu’appelait de ses voeux Jacques Rueff (11).
(1) René Sédillot, Histoire de
l’or, Fayard 1971.
(2) Robert L. Bartley, Money : the century’s agony, repris
dans le numéro
2660 de Problèmes économiques du 12 avril 2000. L’auteur
présente
les propos tenus par Robert Mundell, Prix Nobel
d’économie 1999, lors
d’une conférence sur le thème : “Un réexamen
du vingtième siècle”.
(3) Henri Bourguinat, Finance internationale, PUF
1992. On lira avec profit
le chapitre 13 : De Bretton Woods
au flottement des monnaies, pages
433-471.
(4) J. M. Keynes, Essais sur la monnaie et l’économie, Payot
1978. En réalité,
cet ouvrage reprend des textes publiés par Keynes et les deux
textes dans lesquels j’ai trouvé l’argumentation que je
livre dans cet
article sont: “A treatise on money”
septembre 1930 et “A tract on
monetary reform”
1923.
(5) Robert L. Bartley, Money : the century’s agony, repris
dans le numéro
2660 de Problèmes économiques du 12 avril 2000. L’auteur
présente
les propos tenus par Robert Mundell, le
lauréat 1999 du prix Nobel
d’économie lors d’une conférence sur le
thème : “Un réexamen du vingtième
siècle”.
(6) Henri Bourguinat, Finance internationale, PUF
1992. On lira avec profit
le chapitre 13 : De Bretton Woods
au flottement des monnaies, pages
433-471.
(7) René Sédillot, Histoire de
l’or, Fayard 1971.
(8) Jacques Rueff, Le lancinant problème des balances des paiements,
Payot 1965. Jacques Rueff fut le conseiller économique le plus
écouté
du général de Gaulle.
(9) Raymond Barre, Economie politique, tome 2, PUF 1970. Je conseille au
lecteur soucieux d’un exposé très pédagogique sur
ces questions ardues
de se reporter au chapitre consacré par l’ancien premier
ministre
à l’équilibre de la balance des paiements pages 743 et
suivantes.
(10) Jacques Rueff, Le lancinant problème des balances des paiements,
Payot 1965. Jacques Rueff fut le conseiller économique le plus
écouté
du général de Gaulle.
(11) Jacques Rueff, L’ordre social, Librairie Médicis 1949.
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Alain Maître
Professeur en classes préparatoires, lycée Paul Gauguin
(Papeete),
chargé de cours à l’Université de Polynésie
Française.
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