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1. La quantité de monnaie
"euro".
Qui aura l'idée de soutenir que le graphique 1 ci-dessous
témoigne d'une évolution, à un taux stable, de la
quantité de monnaie réglementée dénommée
"euro" dans la période janvier 1999 - début 2011 ?
Graphique 1
Quantités de
monnaie "euro"
M1 et M3
1999-2011
Source : http://www.ecb.int/stats/money/aggregates/aggr/html/index.en.html
Même corrigées des variations saisonnières comme elles le
sont, ces évolutions de chiffres de taux de variation annuels de deux
mesures de la quantité de monnaie « euro » (M1
et M3) ne font rien apparaître dans ce sens.
2. Les prix en monnaie
"euro".
Qu'en a-t-il été des prix en monnaie "euro" ?
Le graphique ci-dessous fait apparaître les évolutions des taux
de variation annuels des prix respectivement en "euro", en
"dollar américain", en "yen japonais" et en
"livre du Royaume Uni".
Graphique 2
Source : B.C.E., rapport
annuel 2010, p.27
en "bleu gras", zone euro,
en "bleu pointillé", Etats-Unis,
en "points rouges", Japon,
en "fin", le Royaume-Uni.
Force est de constater les niveaux positifs certains des taux de variation
des prix, quelle que soit la monnaie en quoi ils sont chacun exprimés,
et leur forte "variabilité" dans le temps, une
variabilité qui n'est pas sans rappeler, au moins pour les prix en
euro, la variabilité des taux de variation de la quantité de
monnaie, quel que soit l'indicateur retenu.
3. Monnaie
"euro" et prix en monnaie "euro" ,
quel lien?
Faut-il voir dans ces évolutions très heurtées de la
quantité de monnaie réglementée "euro", d'une
part, et, d'autre part, des "prix en euro" des résultats
désirés des décisions prises par les autorités
monétaires, à savoir les dirigeants de la Banque centrale
européenne, à commencer par leur président, Jean Claude
Trichet ?
A coup sûr, certains le soutiendront sans réserve, d'autres le
feront en demi teinte.
Des troisièmes verront davantage dans ces évolutions la
confirmation que la politique monétaire quantitative, i.e. l'action
des autorités monétaires sur les quantités de monnaie
"euro" en question, n'a pas de règle et qu'en
conséquence, elle ne peut qu'avoir des effets déstabilisants,
en particulier sur les "prix en euro".
4. Le président de
la Banque centrale européenne vous parle...
A l'occasion d'une intervention devant le "European
American Press Club" (Club euro
américain de la presse), Paris, le 3 décembre 2010, Jean-Claude
Trichet s'est félicité, malgré tout, d'un certain nombre
de résultats de la politique monétaire suivie.
Ecoutons le (1) :
« […] La crise n’est pas encore terminée, mais
le temps est venu de commencer à en tirer les enseignements et de
mettre en œuvre les conclusions que nous tirerons progressivement.
Nous vivons une période pleine de défis et les citoyens
européens attendent de l’ensemble des responsables qu’ils
remplissent leur mandat en faisant face à leurs
responsabilités.
En ce qui concerne la Banque centrale européenne (B.C.E.), je rappelle
qu’elle a été l’une des premières banques
centrales dans le monde à réagir face à
l’éclatement des turbulences financières en
août 2007.
Depuis lors, elle a agi en faisant preuve constamment de ce que j’ai
appelé une « vigilance crédible ».
Celle‑ci a caractérisé tant la conduite de
- notre politique monétaire conventionnelle, à travers les
modifications des taux d’intérêt, que
- les politiques non conventionnelles, mises en œuvre essentiellement
à travers
* des opérations spéciales d’apport de liquidité
et
* des interventions sur certains marchés obligataires, comportant
notamment l’achat d’obligations sécurisées.
Je crois que le Conseil des gouverneurs de la B.C.E. a démontré
sa capacité à maintenir le cap du vaisseau
« monétaire » européen à travers
la tempête financière souvent décrite comme la plus grave
survenue depuis la Grande dépression..[...]
Le traité sur le fonctionnement de l’Union européenne
assigne à la B.C.E. la responsabilité de maintenir la
stabilité des prix.
La B.C.E. s’est immédiatement fixé
une référence numérique claire, qui est une mesure
publique et transparente.
Le Conseil des gouverneurs de la B.C.E. a en effet défini la
stabilité des prix comme un taux d’inflation annuel dans la zone
euro inférieur à, mais proche de 2 % à moyen terme.
Au terme de bientôt douze années d’expérience avec
l’euro, nous pouvons juger si la B.C.E. a rempli son mandat avec
succès.
Or, au cours de ces douze années, le taux d’inflation annuel
moyen dans la zone euro a été de 1,97 %.
Nous avons donc assuré la stabilité des prix dans la zone euro
sur un horizon déjà assez long.
[Quand on scrute le graphique 2 des taux d'inflation ci-dessus, l'assertion
précédente ne peut que laisser perplexe]
Ce résultat est meilleur que les performances enregistrées par
quelque grand pays de la zone euro que ce soit au cours des cinquante
années qui avaient précédé
l’avènement de l’euro.
Les conditions dans lesquelles la stabilité des prix a
été maintenue n’ont pas toujours été
faciles, le Conseil des gouverneurs de la B.C.E. ayant eu à affronter
un certain nombre de chocs économiques et politiques depuis 1999,
avec une nouvelle institution, une nouvelle monnaie et un nouveau cadre de
politique monétaire. [...]
En France, le taux d’inflation annuel moyen entre 1999 et
octobre 2010, qui s’est établi à 1,8 %, a
même été inférieur au taux moyen enregistré
dans la zone euro ces douze dernières années.
Ce résultat est également inférieur au taux moyen
(2 %) observé dans les années 1990 dans le pays avant
l’introduction de l’euro.
Pour mémoire, l’inflation moyenne
- dans les années 1980 s’était élevée
à 7,4 % et
- à 8,8 % dans les années 1970.
L’euro, dans sa capacité à protéger le pouvoir
d’achat, est donc plus crédible que ne l’ont
été les anciennes monnaies nationales depuis 50 ans.[...]
[J'interromps la lecture du texte pour faire remarquer, en passant, que le
prix du carnet de métro/autobus de la R.A.T.P. est passé de 8,8
euro décembre 2001 à 12,5 euro en juillet 2011, soit une
augmentation de 42% en dix ans ! Vive le monopole...
Et sur le prix, l'Etat perçoit une T.V.A. de 5,5% !
Qui sont les "dindons" ?]
Dans une union monétaire, les évolutions des prix et des
coûts au niveau national doivent tenir compte du fait que cette union
se caractérise par la stabilité monétaire.
Des évolutions des prix et des coûts au niveau national
nettement supérieures à la moyenne de l’union
entraînent, à terme, des pertes de compétitivité
substantielles.
Et celles‑ci ne peuvent s’accumuler indéfiniment, des
ajustements des politiques non soutenables doivent tôt ou tard
être opérés. [...]
Comme je l’ai mentionné, la B.C.E. a été
l’une des premières banques centrales dans le monde à
prendre la mesure, dès le mois d’août 2007, de la
gravité de la situation, lorsque les turbulences sont apparues et nous
ont conduits à prendre les premières mesures pour faire face
à l’assèchement de la liquidité sur le
marché monétaire.
Après que la crise eut atteint son paroxysme à la suite de la
faillite de Lehman, la B.C.E. a de nouveau agi de
manière décisive, mettant en œuvre un certain nombre de
mesures visant à empêcher une correction
désordonnée des conditions de la liquidité et du
crédit dans la zone euro.
Grâce à notre politique de soutien renforcé du
crédit, les banques ont pu continuer à assumer un rôle
capital dans le financement de l’économie réelle.
En outre, la B.C.E. a mis en place un programme d’achat
d’obligations sécurisées, à hauteur de 60
milliards d’euros, dans l’ensemble de la zone euro.
Le marché des obligations sécurisées revêt une
grande importance au sein de notre économie et il était
essentiel de le relancer et de le conforter.
En mai 2010, l’accentuation des préoccupations sur les
marchés concernant la soutenabilité des finances publiques a
engendré de graves tensions dans certains compartiments, qui ont
entravé le mécanisme de transmission de la politique
monétaire et, par là, pouvaient
contrecarrer nos efforts en vue de maintenir la stabilité des prix.
Une fois encore, la B.C.E. a pris des mesures non conventionnelles
audacieuses. Une nouvelle menace a pesé sur l’intermédiation
financière privée.
À la suite de l’expansion rapide des prêts interbancaires
garantis observée dans la zone euro au cours des dernières
années, l’incidence sur les marchés monétaires des
évolutions constatées sur les marchés d’emprunts
publics s’est accrue sensiblement.
Les titres d’État constituent traditionnellement un
élément important du processus de transmission de la politique
monétaire dans la mesure où ils servent de
référence pour les taux des autres contrats financiers et des
titres à revenu fixe.
Ils sont également devenus une source de garantie de premier ordre
dans les opérations de prêts interbancaires.
En conséquence, des variations brutales de la valeur ou de la
disponibilité de ces titres peuvent engendrer une forte
détérioration des conditions de financement des banques, ayant
une incidence défavorable sur la fourniture de prêts bancaires
à l’économie réelle et sur leurs taux.
Nos mesures non conventionnelles ont contribué à normaliser le
fonctionnement du mécanisme de transmission de la politique
monétaire, indispensable pour l’accomplissement de notre mission
principale, qui est de maintenir la stabilité des prix à moyen
terme.
[...]
Le pilier « économique » de l’Union
économique et monétaire repose sur deux principes.
D’une part, les politiques budgétaires doivent respecter les
modalités définies dans le pacte de stabilité et de
croissance.
D’autre part, les politiques macroéconomiques doivent se
conformer aux règles générales de la participation
à une union monétaire basée sur la stabilité des
prix.
Soyons clairs.
Les tensions sur la dette souveraine que nous observons aujourd’hui
trouvent leurs racines dans le manquement aux règles de discipline
budgétaire que les pères fondateurs de l’U.E.M. avaient
inscrites dans le traité de Maastricht.
[Le non
respect du pacte de stabilité et de croissance]
Les politiques budgétaires de nombreux pays européens ont,
pendant plusieurs années, enfreint tant la lettre que l’esprit
du pacte de stabilité et de croissance.
Celui-ci requiert des budgets proches de l’équilibre ou en
excédent au cours du cycle, des déficits inférieurs
à 3 % du PIB et un niveau d’endettement inférieur
à 60 % du PIB.
Lorsqu’il est apparu clairement, il y a quelques années, que les
politiques budgétaires de certains pays ne satisferaient pas aux
exigences fixées par le pacte de stabilité et de croissance, ce
ne sont pas les politiques qui ont été changées mais
bien le pacte.
Clairement, une erreur a alors été commise.
En 2004 et 2005, plusieurs gouvernements, y compris les
gouvernements des grands États membres, ont tenté activement de
démanteler le pacte de croissance et de stabilité.
La bataille a été rude à l’époque et la
B.C.E. a exprimé publiquement ses sérieuses inquiétudes.
[Les politiques
macroéconomiques]
Un deuxième dérapage a dû être
déploré, qui concerne les politiques macroéconomiques.
Dans une union monétaire, les évolutions des prix et des
coûts au niveau national doivent tenir compte du fait que cette union
se caractérise par la stabilité monétaire.
Des évolutions des prix et des coûts au niveau national
nettement supérieures à la moyenne de l’union
entraînent, à terme, des pertes de compétitivité
substantielles. Et celles‑ci ne peuvent s’accumuler
indéfiniment, des ajustements des politiques non soutenables doivent
tôt ou tard être opérés.
Il convient que les politiques budgétaires et structurelles visent
à ce que la demande intérieure reste compatible avec des taux
de croissance durable et avec la stabilité des prix.
Si tel n’est pas le cas, le cycle économique peut enregistrer
des phases d’essor et d’effondrement.
Les politiques budgétaires et macroéconomiques font
l’objet d’un suivi par les pairs, soutenu principalement par la
Commission européenne.
Ce suivi est assuré dans le cadre des réunions des ministres
des Finances au sein de l’Eurogroupe et du
Conseil Ecofin.
Bien sûr, un suivi efficace nécessite l’adhésion
des membres au cadre politique de même que des pressions de la part des
pairs.
Un tel suivi requiert également que l’on remédie aux
écarts de comportement et que l’on dispose de statistiques
fiables.
Le renforcement de la gouvernance économique est crucial.
La surveillance budgétaire et macroéconomique n’a pas
été à la hauteur des exigences d’une union
monétaire.
Les politiques budgétaires qui ont été menées
n’ont bien souvent pas été conformes au pacte de
stabilité et de croissance, les politiques macroéconomiques ont
été laxistes et les pressions des pairs ont, dans
l’ensemble, été insuffisantes.
Ces problèmes étaient manifestes bien avant la crise
financière.
La crise nous a montré qu’il n’y avait pas d’excuses
pour ceux qui n’ont pas pleinement assumé leurs
responsabilités.
[Bref, selon M. Trichet, les hommes de l'Etat se sont moqué
des engagements qu'ils avaient pris. On ne peut que lui savoir
gré de le dire.
Mais pourquoi en serait-il différemment dans l'avenir ?
En quoi un renforcement de la gouvernance dont il fait le souhait y changera
quoi que ce soit ?
D'où viendront les "gouvernants" ?
Le propos est étonnant en définitive.
Et l'étonnement atteint son summum quand le président de la
B.C.E. déclare : ]
"Je reviendrai dans quelques instants sur les réponses
institutionnelles que la B.C.E. juge nécessaires pour résoudre
ces problèmes.
Mais avant, je voudrais aborder la crise directement et décrire
comment le cadre opérationnel de la B.C.E. nous a aidé à
relever les défis que les turbulences financières ont
posés à la politique monétaire.
Je voudrais vous faire part de mes réflexions sur les enseignements
que nous avons tirés de ces événements.
En premier lieu, notre stratégie de politique monétaire a
été efficace.
La définition quantitative de la stabilité des prix et
l’orientation à moyen terme réduisent sensiblement la
probabilité d’un risque de déflation ou d’inflation.
L’ancrage solide des anticipations d’inflation – pendant la
période de crise – nous a permis de maintenir le taux de nos
opérations de refinancement à des niveaux positifs sans que ne
se matérialise un risque de déflation ou des menaces
inflationnistes.
En deuxième lieu, les dirigeants européens doivent
reconnaître qu’il faut renforcer considérablement notre
modèle économique, en particulier notre système de
gouvernance économique. .[...]
L’efficacité des améliorations apportées au cadre
de la gouvernance sera conditionnée en partie par la qualité et
l’indépendance de l’analyse économique qui les
sous-tend.
Faute de données statistiques fiables, nous ne pourrions être
sûrs que le cadre de la gouvernance permettra de réaliser
l’avancée décisive qui est nécessaire.[...]
Il est certain que l’Union européenne a déjà
apporté une réponse à un problème particulier
soulevé par la crise, à savoir la nécessité de
coordonner la surveillance macroprudentielle.
Le Conseil européen et le Parlement européen ont récemment
adopté les décisions relatives à la création du
Comité européen du risque systémique (C.E.R.S.), que
j’aurai l’honneur de présider.
Ce nouvel organe européen fera partie intégrante du nouveau
Système européen de surveillance financière (S.E.S.F.)
et il aura pour mission d’assurer la surveillance macroprudentielle
du système financier de l’Union européenne. [...]
La création du Comité européen du risque
systémique a été initialement recommandée en
février 2009 dans le rapport établi par un groupe de haut
niveau présidé par Jacques de Larosière.
Cette nouvelle institution s’appuie sur un consensus très fort
[...].
La B.C.E. œuvrera activement pour que le Comité européen
du risque systémique soit un organe crédible et efficace.
Concrètement, la B.C.E. accueillera le secrétariat du
Comité, lui permettant ainsi d’être opérationnel,
et lui fournira un soutien analytique, statistique, logistique et
administratif. [...]
La mise en place du Comité n’aura aucune incidence sur le mandat
et le rôle statutaire de la B.C.E. dans le domaine de la politique
monétaire.
La création du Comité européen du risque
systémique constituera une étape importante, soulignant la
volonté de l’Europe d’agir préventivement face au
risque systémique. [...]
Les douze dernières années ont été très
exigeantes.
La B.C.E. a fait face à ses responsabilités et a obtenu les
résultats qui avaient été promis, à savoir une
monnaie stable, aussi crédible et inspirant la même confiance
que les monnaies les plus crédibles auxquelles l’euro a succédé.
L’euro a par ailleurs constitué un facteur de stabilité
au cours de cette période d’instabilité économique
et financière qui dure maintenant depuis plus de trois
ans.[...] »
[M. Trichet est pour le moins culotté quand il affirme tout cela.
En effet, sauf à dire que ce n'est pas de la faute de l'action des
dirigeants de la B.C.E., signe manifeste d'irresponsabilité
institutionnelle, aux évolutions heurtées signalées
précédemment (graphiques 1 et 2 ci-dessus), on peut mettre en
parallèle, par exemple, une troisième évolution
heurtée, à savoir l'évolution du prix de l'euro en
dollar (graphique 3 ci-dessous) :
Graphique 3
Prix
de l'euro en dollar.
janvier 1999 - 17 juin 2011
:
Source : http://research.stlouisfed.org/fred2/series/DEXUSEU/
Voir dans l'une ou l'autre de ces évolutions caractéristiques
de la monnaie réglementée dénommée
"euro", des facteurs de stabilité tient d'un aveuglement
certain...
Et qu'on ne dise pas, dans la foulée, que cela aurait
été pire si n'avait pas existé l'euro...
Qu'à cela ne tienne, le président poursuit :]
"À l’instar des grandes économies avancées,
qui toutes, sans exception, ont dû revoir leur modèle
économique et leur cadre de surveillance, la zone euro doit
procéder à des réformes.
Ce type de réformes ne consiste pas à nous orienter davantage
vers des actions unilatérales, comportant le risque de refuser la
coopération indispensable entre les Etats.
Au contraire, ces changements conduisent à une intensification de la
coopération et de la cohésion à travers un renforcement
du cadre de la gouvernance économique.
Nous devons maintenir fermement le cap vers un approfondissement responsable
de l’unité européenne."
(1) Banque centrale européenne - Direction Communication - Division
Presse et information
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5. En bref.
Dont acte, Monsieur le président.
Sacré "cap" à maintenir néanmoins car il n'est
qu'un retour à la case "départ" de la terrible
décennie 1930 où les hommes de l'Etat s'escrimèrent
à monter la coopération en question sur un piédestal en
la faisant passer par l'interdiction de la convertibilité des
substituts de monnaie bancaires en monnaie or (cf. par exemple ce billet ou celui-ci)
Et on sait la suite (cf. ces billets)...
Pourquoi ne pas reconnaître plutôt son ignorance, mettre le doigt
sur celle-ci et, en conséquence logique, "laissez faire"?
Georges Lane
Principes de science économique
Georges Lane enseigne
l’économie à l’Université de Paris-Dauphine.
Il a collaboré avec Jacques Rueff, est un membre du séminaire
J. B. Say que dirige Pascal Salin, et figure parmi les très
rares intellectuels libéraux authentiques en France.
Publié avec
l’aimable autorisation de Georges Lane. Tous
droits réservés par l’auteur
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